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« Demain, ceux qui ont disparu hier renaitront, et ceux qui sont à l’honneur aujourd’hui tomberont. »

Qui mieux que Xerox, peut-être la société la moins bien comprise de la cote américaine, pour illustrer ce vers de Horace, le favori de Benjamin Graham et préambule de l’incontournable Security Analysis?

Profits récurrents et perspectives prometteuses ne riment pas toujours avec cours à la hausse. Même prospères et compétitives, les plus belles entreprises demeurent parfois inexplicablement boudées des investisseurs.

Le secteur des technologiques nord-américaines offre ces temps-ci un exemple illustratif de ce paradigme: les plus formidables cash machines à la pointe de l’innovation, du marketing et de l’internationalisation – comme Dell, Microsoft, Cisco, Intel ou HP – s’échangent nonchalamment à des multiples historiquement bas.

Ce désamour fait fi de la spectaculaire capacité bénéficiaire des dites entreprises. En effet, la nature de leurs activités implique différents avantages compétitifs remarquables, tels que (1) des contrats généralement établis sur plusieurs années; (2) des coûts de changement du fournisseur – « switching costs » – prohibitifs; (3) des brevets qui sont tout autant de barrières a l’entrée, et des budgets R&D qui assoient encore davantage la domination des mastodontes susnommés; et enfin, (4) des champs d’application pour leurs produits et services toujours plus infinis – commerce, administration, urbanisme, transport, santé, éducation, défense, etc.

Xerox Corporation emploie 140 000 salariés, pèse $23B de chiffre d’affaires et sert ses clients dans 160 pays différents. Les USA comptent pour 64% des ventes, l’Europe pour 26%, le « reste du monde » (présenté tel quel dans les rapports annuels) pour 10%.

Autrefois la référence en matière de copie et d’impression (« The Document Company »), la mission de Xerox a été significativement re-calibrée en « rendre le business un peu plus simple, un peu moins laborieux et un peu plus productif » – un esprit un brin cynique ne manquera pas d’observer que le travail, au moins, ne risque guère de manquer.

Xerox travaille avec les entreprises, les administrations et les gouvernements. C’est le leader mondial du « business process & document management », un marché estimé à $600 milliards.

Ses activités sont séparées en trois divisions: (1) Les services, pour $11B de revenus – BPO, pour Business Process Outsourcing; ITO, pour Information Technology Outsourcing; et DO, pour Document Outsourcing. (2) La technologie, pour $10.5B de revenus – principalement la vente de matériel, type copieurs, imprimeurs, et scanners. Et (3) l’équipement, pour $1.5B de revenus – la distribution de papiers et matériaux spécifiques, de systèmes de présentation électroniques, connectique et intégrations réseaux, etc.

Le champ d’activité est étendu et la variété des métiers époustouflante: finance, santé, ressources humaines, commerce, industrie, transport, IT… il n’y a semble-t-il aucun domaine dans lequel Xerox n’a pas une solution de sous-traitance à proposer. Plus d’un curieux serait surpris si il commençait a explorer la richesse et la diversité des domaines sur lesquels l’entreprise opère en 2012.

A la IBM, l’offre s’articule autour du concept de la « intelligent life » (en anglais dans le texte), par exemple en aidant la ville de Los Angeles a gérer ses capacités de stationnement en temps réel ou, sur une note plus triviale, en s’assurant que les contrevenants à la législation routière flashés par les radars automatiques reçoivent leur contravention moins de 48h après l’infraction.

L’entreprise est bien sur à l’avant-garde de l’économie numérique: les institutions financières (banques, assurances, etc.), les bureaux fédéraux, les hôpitaux ou les compagnies aériennes – entre autres – sous-traitent massivement leur bureaucratie gargantuesque aux soins de Xerox, gagnant ainsi en efficacité tout en réduisant symétriquement leur coûts opérationnels.

L’innovation est indivisible de la stratégie d’entreprise: l’année dernière, Fuji Xerox – la joint venture fête son cinquantenaire cette année – a déposé 1600 brevets. C’est moins que Canon (2500 brevets) mais plus que Hewlett-Packard (1480 brevets).

En dépit de sa prodigieuse transformation en une société de services – illustrée par l’emblématique acquisition de ACS en 2009, qui propulsa d’une signature le revenu de la division services de $3B à $11B – il est confondant de constater comme, partout où l’on demande, Xerox continue d’être perçue par le public comme un archaïque fabricant de photocopieurs. Le syndrome Eastman Kodak?

Las, cette confusion omet le fait que les fondations de l’entreprise aient été rebâties en profondeur par deux grandes dames: c’est d’abord Anne Mulcahy qui (de justesse) sauva la société de la banqueroute au début des années 2000; et c’est à présent l’étonnante Ursula Burns – née dans le ghetto noir de New York, à présent la neuvième femme la plus puissante du monde selon Forbes – qui la conduit à travers son incroyable métamorphose.

Une chose est sûre: le public a beau ne pas être resté à la page, Xerox n’a aujourd’hui plus grand chose à voir avec l’entreprise qu’elle était il y a dix ans.

Comme Madame Burns aime le répéter elle-même, « Vous nous rencontrez chaque jour mais ne nous reconnaissez jamais ».

Si le titre d’entreprise en croissance est souvent utilisé avec abandon, Xerox semble toutefois être une candidate légitime a l’appellation:

(Chiffre d’Affaires, en millions de $)

1960: $37
1980: $8,000
2000: $14,000
2012: $23,000

L’activité est basée sur un attractif modèle de paiement par annuités (à hauteur de 83% des ventes): le revenu est ainsi récurrent et la génération de cash-flows continue.

Le chiffre d’affaires de la division services a triplé depuis 2009 (de $3.5B à $10.8B), pendant que les revenus des deux autres divisions (technologie et équipements) restent eux remarquablement constants d’année en année ($10.5B et $1.5B). En 2017, les deux tiers des ventes seront issues de la division services.

Le total des dépenses d’investissement sur les cinq dernières années ($1.8B) représente la moitié du revenu net sur la même durée ($3.7B), ce qui indique un vraisemblable avantage compétitif dans la conduite des opérations commerciales – probablement le modèle de paiement par annuités.

La marge opérationnelle normalisée oscille autour de 7% – HP: 5,3%, Canon: 12%, IBM: 14,3%, Dell: 6,5%.

Malgré un potentiel de croissance tout à fait tangible (la demande de services en sous-traitance administrative informatisée ne peut aller qu’en augmentant avec le temps), Xerox est aujourd’hui une société mature évoluant dans une industrie hyper-compétitive.

Ce qui est toutefois éminemment séduisant ici, c’est la capacité bénéficiaire consistante et démontrée:

(Cash Flow Libre par action)

2002: $1,92
2003: $2,10
2004: $1,69
2005: $1,25
2006: $1,37
2007: $1,59
2008: $0,68
2009: $2,29
2010: $1,63
2011: $1,03
2012: $1,17

Source : L'investisseur français

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Date de création : 25/10/2014 : 16:46
Catégorie : - Xerox
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Participation

Le point sur l'affaire participation

De façon bien étrange, la Cour de cassation a cassé l'arrêt de la Cour d'appel en s'appuyant sur les rapports des commissaires aux comptes, quand bien même ceux-ci auraient validé des comptes factices.

Cela n'arrête pas pour autant la procédure en cours, les 1187 dossiers individuels vont être joints et traités globalement.

Afin de faire taire certaines rumeurs inexactes ou imprécises sur ce dossier, vous pouvez prendre connaissance du courrier envoyé à chacun des plaignants.

Lire le courrier de Maître Zerah


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